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记者 曹立CL

如果你近期在上海的徐家汇等各大地铁站出入，很难不注意哔哩哔哩（BILI.O）(下称B站）的巨幅广告。“你感兴趣的游戏视频都在B站”、“看老番茄玩游戏比游戏本身还精彩”。不少用户感叹：B站终于有钱做广告了。

自从2018年成功登陆纳斯达克，B站市值便一路走高。今年9月，B站创下了每股54美元的新高，市值最高达到1204亿元人民币。

最近又有消息称，B站委任摩根士丹利、高盛、摩根大通、瑞银集团四家银行安排其回港二次上市，可能寻求募资8亿至15亿美元。受此消息影响，B站股价两日大涨14%。

从网易到京东，再到屡屡传出回港上市的百度和携程，二次上市几乎成为了如今互联网企业的“标配”。一位长期接触资本市场的投行人士告诉界面新闻，港股基本对标美股市值，这些企业二次上市并不会获得太多估值上的溢价。上市主要是多个融资渠道，多融一笔资金。

B站不缺这些钱。从账面看，截止2020年半年报，公司货币资金为60.9亿元，定期存款为48.2亿元，合计109.1亿元，而短期借款仅有1亿元。

B站需要的是话题。

从年初的前浪后浪，到7月热闹的自制综艺《说唱新世代》，B站在试图引领话题同时，也彰显了野心。从数据上看，B站在90后人群中的提升空间还很大。这也或许才是B站想要二次上市最重要的原因。

吸引剩下的90后

今年，关于B站“破圈”之声不绝于耳。这给人一种错觉，那就是B站在年轻用户群体中已经站稳脚跟，要进一步向其他人群拓展。

但事实上，即使是B站最核心的90后用户，也还有很大发展空间。

根据Questmobile统计，2020年7月，在视频类APP90后人群渗透率排名中，B站仅排第7位，为15.3%，远低于爱奇艺的53.4%和腾讯视频的50%，甚至和芒果TV和优酷视频都有较大差距。

数据来源：Questmobile

在用户时长方面，Questmobile数据显示，2020年7月，90后人群每月使用抖音和快手的用户时长远高于B站。

数据来源：Questmobile

由于圈层属性，注定着B站受众群体的局限性。B站也在想办法破局。当年视频网站大战时，自制剧和自制综艺是各大网站杀手锏，这一战略沿用至今。包括今年大火的爱奇艺迷雾剧场，以及优酷出品的《这就是街舞3》等，都证明了视频网站的这一策略。

B站正在效仿。

自制内容求破圈

B站很早就开始尝试。过去B站自制内容以动漫和纪录片为主，对自制综艺内容只是小步探索。B站曾推出的自制综艺包括2016年的《故事王Story Man》，今年以来陆续推出综艺《破圈吧！变形兄弟》、《欢天喜地好哥们》，邀请的嘉宾多是B站内头部Up主。这样做虽然费用更可控，但也难免落入圈地自萌的窘境，影响力很小。

此番要切入长内容领域，B站的策略更倾向年轻化。

B站的COO李旎此前表示，“B站没有长期排播的压力，可以等到有精品内容再上线，这样的安排也减少了成本压力。”

B站先是于8月推出自制综艺《说唱新世代》，9月则联合欢喜传媒联合出品校园青春剧集《风犬少年的天空》，这两档节目在豆瓣评分分别为9.0分和7.7分，处于及格线以上基本得到了观众的认可。

从内容受众看，这两档节目针对的是90后和00后的年轻群体，和爱奇艺、芒果TV的用户重合度较高。

B站目前把自制内容看成IP和生态构建的一部分，针对《风犬少年的天空》，推出了无限二创大赛瓜分15万奖金的活动，这种“筑巢引凤”的措施也是B站优势之一。

《说唱新世代》也是如此，通过Rap这样一个综艺节目，B站试图吸引更多Rapper入驻B站成为Up主，后续这些Rapper可以通过直播、录视频为自己和B站带来流量和收入。

这种倍增效应对于顶流明星可能吸引力有限，但对于腰部以下的艺人颇具吸引力。

如果B站可以通过几部破圈之作形成一个良性的生态，这种生态也许可以成为未来长内容盈利的突破口。

以Rich Brian为例，通过参加《说唱新世代》当导师，这个不为中国观众熟悉的海外音乐人在B站的粉丝数两个月时间涨到了36.9万。但与音乐艺人不同，演员艺人独自创作视频内容难度更大，作为《风犬少年的天空》的主演，彭昱畅粉丝数仅为7万。

变现方面，B站一如既往的佛系。《风犬少年的天空》既没有片头广告，也没有植入广告，大会员可以抢先看6集算是唯一收入点。佛系的B站对于回收成本似乎一点也不着急。

想办法赚钱

B站暂时有底气不着急。从账面看，截止2020年半年报，B站货币资金为60.9亿元，定期存款为48.2亿元，合计109.1亿元，而短期借款仅有1亿元。

但拉长周期看，B站财务状况处于紧平衡状态。二季报显示，公司长期借款高达90.3亿元，资产负债率为60.52%，达到上市以来新高。

上市后的B站仍处于亏损状态，2018年、2019年和2020年上半年分别亏损4.99亿元、12.89亿元和10.99亿元，这也导致公司资产负债率再次不断攀升。

数据来源：Wind，界面新闻研究部

无论是营收规模还是营收的多元化结构，与爱奇艺相比，B站仍是个“小破站”。

数据来源：Wind，界面新闻研究部

翻看B站财报，可以发现营收的将近半壁江山都是移动游戏业务。特别是2018年以前，B站更是一家披着视频公司外衣的游戏运营公司。

数据来源：Wind，界面新闻研究部

但从2019年下半年，情况有了改变。2019年三季度以及四季度，B站开始发力直播以及增值业务，2019下半年以及2020上半年分别实现收入10.23亿元以及16.19亿元，环比增长65%和58%。截至2020年半年报，游戏业务占比已经由2017年的83%下降至48%。

目前B站经营性现金流状况尚好，2019年经营性现金流流入为1.94亿元，但投资性现金流不容乐观，2019年B站用于购买固定资产、无形资产和股权投资的现金流分别为-2.9亿元，-12.6亿元和-7.2亿元，投资现金流合计流出为39.5亿元，这样大规模的投资使得公司依然需要外部输血才能维持经营。

尽管外界普遍认为B站在自制内容方面较为“抠门”，但无形资产投入对应的自制内容，目前仍是B站最大出血点之一。B站未来在香港二次上市募集资金后，这部分投入可能还会加大。

该如何为B站估值？

B站破圈让其今年的估值大放异彩。目前，三家国内较大的视频平台市值较为接近，截止2020年10月13日，芒果超媒市值最高，为1321.7亿元，爱奇艺市值为1165.2亿元，B站市值为1054.6亿元。

但是从涨幅方面来看，B站最为惊人。今年以来B站涨幅高达159.5%，爱奇艺仅为11.3%，芒果超媒则为114%。

数据来源：Wind，界面新闻研究部

无论从营收角度，还是从会员数角度，B站的估值已经不便宜。

由于B站等视频网站尚未盈利，因此不宜采用市盈率方法进行估值。目前比较流行的方法是采用市销率（PS）。按照PS（TTM）方式计算，B站的PS约为12.64倍，而爱奇艺仅为4.1倍。从市销率角度，B站明显高于爱奇艺。

另外还有一种是采取用户估值法。假设采取市场中位数单用户价值55美元的方式估值，以B站2020年半年度MAU1.72亿计算，对应市值为643亿元人民币。

国内视频网站公司目前卡在了千亿市值这一坎上，而美国的奈飞与迪士尼市值分别为1.61万亿元和1.53万亿元。国内视频平台要想从千亿市值迈向万亿市值，承载当下最主流用户的长内容依然是绕不开的。

B站如果能够通过生态有效解决自制长内容的问题，也许会最先稳住千亿市值。