文 | AI财经社 王灿

编 | 王晓玲

在线教育机构跟谁学的上半年着实不平静。北京时间5月18日晚，知名做空机构浑水研究发布做空报告称，跟谁学至少有80%的收入造假，董事长陈向东至少抵押了3.18亿美元的跟谁学股份。但是，截至19日美股收盘，跟谁学股价报33.88美元，较前一日涨3.17%。这已是这家中概股公司三个月内第六次被做空。

四个做空方分别为灰熊研究、香橼研究、天蝎创投、浑水研究。上述机构称跟谁学存在虚构营收、使用虚假账号刷单、未披露关联方交易等行为。

跟谁学在多份声明中表示刷单指控不成立、公司全部关联方交易已完整披露于财报中，并称浑水对跟谁学的运营细节缺乏必要的认知、香橼的做空报告充满主观恶意。陈向东则质问空头，“那些做空、指控、抹黑我们的人，真的不在乎自己的良知和声誉吗？”

北京时间5月18日，AI财经社独家专访香橼研究创始人安德鲁·莱福特（Andrew Left）。香橼研究此前已三次发布跟谁学做空报告。莱福特表示，促使香橼调查并做空跟谁学的核心，仍是其“好得不真实”的财务数据。

莱福特向AI财经社表示，香橼自两个月前开始调查跟谁学，目前调查仍在进行，并将在未来几周发布第四部分做空报告。莱福特称，做空跟谁学并不困难，做空后首个月的股价变化并不能说明什么。

跟谁学曾针对香橼做空报告发表声明称，香橼报告内没有涵盖跟谁学核心品牌高途课堂的业务数据。对此，莱福特向AI财经社表示，香橼也在调查高途课堂的课程，目前还没有在做空报告内发布。

AI财经社：香橼是从什么时候开始调查跟谁学的？是否有第三方向香橼提供线索？

安德鲁·莱福特：我们自两个月前开始调查跟谁学。我的一位朋友跟我说，应该看看跟谁学的财务数据、看看SEC文件。当我看到跟谁学的财务数据后，就决定要做空跟谁学。

从过往情况来看，当中国公司存在造假情况时，这些公司有一共同点：财务数据都好得不真实（too good to be true）。当我调查跟谁学时，我发现这家公司有360%-400%的增长；此外，当它的竞争对手好未来、新东方正面对盈利难的问题时，跟谁学仍能盈利。

看到这些现象时，你会发现，在过往的中国公司中，仅有17年前刚起步时的腾讯能实现这种快速增长并盈利。那么问题来了，这说明跟谁学和十几年前的腾讯相仿吗？还是说跟谁学的财务数据是不真实的？

在我看来，跟谁学的财务数据有很大可能（most definitely）是不真实的。我同一些中国教育业人士聊了聊并向他们求证，他们证实了我的想法，即跟谁学虚报（misrepresent）了公司财务数据。

跟谁学的财务情况和我曾做空的东南融通公司类似（注：东南融通是一家金融IT综合服务提供商，2011年4月，香橼发布报告质疑东南融通涉嫌造假），两个案例的核心都是财务造假。

AI财经社：香橼在报告中提到了灰熊研究的做空报告，这是否表明香橼和灰熊的报告采用了相同的信源？你是否和灰熊、天蝎创投等沟通过？

安德鲁·莱福特：我和灰熊方面聊过，我们和灰熊的信源完全不同。（和其他做空机构）联系是很重要的，传递信息是最重要的事。有时你需要帮助、需要和其他方谈谈，那为什么不呢？我们都是为了接近事情真相。

AI财经社：香橼对跟谁学的调查持续了多久？除了香橼报告内提到的程序员团队外，香橼还做了哪些调研？新冠疫情是否影响了香橼的调研进度？

安德鲁·莱福特：对跟谁学的调查仍在进行中，未来我们会继续发布新的信息。

我们有一个深度调研团队，在中国、美国各有一个调研小组，两个小组保持联系。在中国的调查团队非常棒，对我们的调查起到很大的帮助，他们告诉我很多信息，发给我很多文件。

我不认为疫情影响了调研小组的工作。跟谁学在疫情期间给武汉用户发放了免费课程，这或许会在短期内帮助跟谁学，但跟谁学的财务依然存在欺诈情况。

跟谁学获客成本是竞争对手的一半，与此同时，课程收入是竞争对手的两倍；跟谁学教师从学生处获得的收入是竞争对手的10倍（teachers get 1000% more revenue out of the students）；业务主要在二线城市等，这些都不是真实的，所以无论短期内发生什么（包括新冠疫情），都不会改变跟谁学财务造假这一点。

AI财经社：在跟谁学披露2019年年报、2020年一季报前，跟谁学已连续数季度取得高增长。为什么那时没有注意到跟谁学？

安德鲁·莱福特：此前我并不知道跟谁学，有人向我提供了信息后，我才开始关注这家公司。

我不相信跟谁学的增长数据。只要买来很多用户（buy a lot of customers），很多公司都可以宣布增长，但要想在在线教育行业盈利是很困难的，跟谁学却宣布盈利了，这是最重要的一点。

通过百度指数、微信指数等排名指标，你会发现跟谁学的规模并不像跟谁学宣称的那么大，因此我相信跟谁学的数据是假的。据我所知，由于我在过去的几个月中批评（criticize）跟谁学，为了提升公司知名度，跟谁学正在做很多工作，这样大众才能更加熟悉他们。

我的核心观点仍是，我不相信跟谁学的财务数据。不论跟谁学同SEC（美国证券交易委员会）说什么，我觉得都不会带来任何改变。

AI财经社：迄今为止香橼已三次发布对跟谁学的做空报告，香橼是否会发布第四份做空报告？

安德鲁·莱福特：做空跟谁学并不困难。因为这些做空报告会直接发给相关政府部门，我们希望确保每部分做空报告都是准确的（accurate）。我们将在未来几周发布第四部分做空报告。

AI财经社：香橼做空后，跟谁学股价不跌反涨，市场对香橼做空报告的质量有不同的看法，你怎么看这一点？

安德鲁·莱福特：我不讨论交易细节。在瑞幸做空报告发布后，瑞幸股价上涨了，做空后首个月的股价变化并不能说明什么。

AI财经社：跟谁学在反驳香橼报告时称，香橼首份做空报告忽视了跟谁学旗下品牌高途课堂的收入。跟谁学曾提到，高途课堂收入约占公司K12收入的70%。你对这点怎么看？香橼有没有追踪高途课堂的课程？

安德鲁·莱福特：实际上，这个回应是跟谁学的一个“挡箭牌”，跟谁学选出了他们可以反驳的一点并作出回应，这并不会改变什么，我在其他做空报告内修正了这点。

我知道跟谁学称高途课堂占公司K12收入的70%，但这并不是重点。我讨论的前提（premise）没有变化：如果跟谁学的财务数据好得不真实，它很可能是假的。

我们也在调查高途课堂的课程，目前还没有在做空报告内发布，但是我们还掌握更多信息。

虚增收入只是香橼报告内容的一部分，跟谁学还有关联方交易的问题。跟谁学没有在年报中披露全部的关联方交易，香橼此前已证明了这一点；当SEC、中国监管机构开展调查时，也会有大量的证据。

AI财经社：跟谁学曾在财报电话会议中表示，等待邀请做空机构到跟谁学办公室参观。如果有去跟谁学办公室的机会，香橼会去吗？

安德鲁·莱福特：Who cares（谁在乎）？我不会去，也没有必要去，这是一家在美国上市的公司。去跟谁学公司调研对于香橼的调查来说并不重要。

AI财经社：除了跟谁学以外，你质疑其他在线教育公司的盈利能力吗？

安德鲁·莱福特：不，新东方、好未来有值得尊敬的（respectable）、可信的财务数据，而我有大量的信息证明跟谁学在说谎。我曾做空新东方，但那是针对公司估值的，而非造假，这和做空跟谁学不一样。

AI财经社：有观点认为，此次做空跟谁学是做空机构对中概股的攻击，你怎么看待这一点？

安德鲁·莱福特：不，我对许多中国公司很有好感。我持有京东、阿里巴巴的股票，我持有的中概股数量比我做空的多，当前我唯一做空的中概股就是跟谁学。