跌跌不休。

进入7月，泡泡玛特的股价出现断崖式下滑，从7月4日港股收盘价31.6港元，一路“跌破”21港元大关，在7月18日下午，泡泡玛特股价一度低至20.9港元——这是其2020年12月11日上市后的股价最低时刻。（虎嗅注：泡泡玛特股价曾在2021年2月26日达到107.23港元高位）

7月15日（周五）泡泡玛特发布的《盈利警告公告》，几乎给其“跌势”强推一把：7月18日（周一）泡泡玛特股价下跌12.8%。

7月19日下午16:00，在经过了泡泡玛特的一轮1.9亿港元回购后，泡泡玛特的股价停在22.25港元，比起一天前的收盘价下跌0.22%。（虎嗅注：泡泡玛特7月18日收盘价为22.30港元）

对于盈利的“悲观”预期，是这波股价暴跌的根源：泡泡玛特7月15日发布的《盈利警告公告》显示：“预计上半年净利润相比于去年同期减少不高于35%。”

疫情影响是业绩下滑的关键因素之一。由于泡泡玛特的核心门店大多位于一线城市、新一线城市、二线城市，2022年疫情的反复，让泡泡玛特在上海、北京深受冲击。泡泡玛特在近期发布的内部交流纪要显示，“2022上半年，像北京、上海，尤其是上海，老店的同店同比下滑40%~50%。”

更深层的影响是作为“生活非必需品”的潮玩，正在面临消费疲软、消费者迭代的双重压力。星图金融研究院副院长薛洪言告诉虎嗅：“依赖于‘工资’的群体受经济大盘影响较大，从电商端看，这些群体正在减少 ‘非刚需消费’。”

而亚文化研究者王晓燕告诉虎嗅，00后群体崛起，正在给潮玩赛道带来“质变”。“一个明显的趋势是，盲盒正在萎缩，收藏潮玩正在扩大。更年轻一代对于潮玩的审美、需求更为分散、个性化。对潮玩的保值需求也在降低，偏向于更为纯粹的兴趣消费。”

在经历了“爆炸式”发展阶段后，泡泡玛特正在迈入新的阶段，在公司内部，高管和骨干员工经常探讨的话题是“如何让泡泡玛特成为一家真正的公司”“该怎么公司化”“如何确立制度、流程规范”。

有已经离职的多位泡泡玛特中高层告诉虎嗅，“泡泡玛特试图摆脱草根属性、走出草莽时代。”一个关键细节是，在上市前后以及最近一年，泡泡玛特在招聘时会特意聘用来自阿里等互联网大厂、麦当劳等世界级公司的人才。一批早期就职泡泡玛特、为泡泡玛特“开创基业”立下汗马功劳的草根人才逐渐淡出。

“像我们这些学历一般、没有光鲜履历的人，在泡泡玛特很少了。”一位已经离职的中层告诉虎嗅。

一个值得玩味的细节是，毕业于郑州大学西亚斯学院的泡泡玛特创始人王宁，对持续优化自己的学历、履历颇为重视。在2014年王宁开始攻读北大光华管理学院MBA，在2021年泡泡玛特出资与北大成立了艺术与商业中心。在中心成立当天，王宁在台上多次表达了对“母校北大”的感激之情。

摆在泡泡玛特面前的“变局”还有海外。就在泡泡玛特发布《盈利警告公告》前一天，7月15日泡泡玛特日本首店正式开业。而在一个月前，泡泡玛特美国首家快闪店正式运营。

作为中国新消费品牌的明星公司，泡泡玛特颇具代表性：借力于周期红利，通过发力新品类迅速崛起。在短时间内走完了传统消费品公司需要几十年完成的“上市之路”。但无论是供应链、管理体系、人才梯队，这依然是一家年轻的公司。

当宏观环境充满“不确定性”时，一系列被飞速发展掩盖的“基础问题”逐一显露。而这也是每一个品牌的宿命之旅：扛住，成为百年品牌；倒下，成为失败案例。

成本暴增。

有知情人士告诉虎嗅，2021年下半年，泡泡玛特的高层频繁飞往广东，并在东莞、汕头等地停留很久。

供应链，是泡泡玛特头顶上的“达摩克利斯之剑”：在疫情冲击、原料成本高企的时刻，这把剑随时可能落下。

“他们逐一拜访玩具代工厂，一方面去确保产能供给，另一方面去砍价。”马婷（化名）是南方某玩具工厂相关人士，她告诉虎嗅由于石油等原料价格波动（以及海运价格高企的影响）玩具工厂普遍面临原料成本上涨的压力。“部分高级原料的价格比起2020年最低价要高出40%，普通原料涨幅虽然没有这么大，但也普遍高出20%。”

涨价的不只是原料。多家玩具工厂向虎嗅透露，2021年物流价格的上涨，让工厂成本明显增加。而疫情因素导致一部分“熟练工”无法上岗，这导致用工不足。

一位在东莞经营玩具厂近15年的老板表示：“玩具生产圈从2018年开始已经遇到年轻劳动力短缺的情况，95后、00后的小孩不愿意到工厂。就算来了，要的薪水也高。”在这样的情况下，玩具厂一方面更依赖老工、熟练工，另一方面不得不给愿意到厂的年轻人“适当加薪”。在疫情冲击下，2021年人工成本，成为了玩具厂面临的“核心压力点”。

生产端的成本，只能转嫁到品牌方。值得注意的是，和成规模的出口型玩具公司相比，国内大部分潮玩公司的订单“属于小单”。这意味着对于很多中大型玩具代工厂而言，潮玩公司很难通过“订单量”说服自己“降价”。

隐藏在成本上升背后的，还有因为“密保”而疯狂升级的工艺。

“盲盒这种产品，在这几年不断增加防伪和密保工艺。”一位不愿具名的玩具厂总工告诉虎嗅，在几年前，消费者可以通过摇晃盲盒来“听”出里面声音的差别，从而买到喜欢的稀有款。也有消费者通过盒子重量的“细微差异”而选出稀有款。于是，潮玩公司不得不将大量的精力投入其中，并通过代工厂优化工艺去确保“零差异”。

而2020年以来，大量仿造品、追风款出现在市面上，这导致头部潮玩公司对自己旗下的核心IP进一步“升级工艺”。“不可否认，盲盒由于特殊的购买机制和二手市场的消费热度，导致其部分工艺逐渐向收藏品进化。”上述人士告诉虎嗅，这种工艺演变，直接反应到成本上：工厂的生产工艺更为复杂、工序更多，自然加工费用会水涨船高。

在一个更为隐形的“链条上”，泡泡玛特的成本也在增加。

“疫情以来，更为年轻的一代设计师，开始尝试基于抖音、小红书等流量渠道，以个人工作室的模式发展。”潮玩设计师Luk告诉虎嗅，由于疫情以来大量潮玩品牌出现，潮玩设计师的选择开始变多。一个更为常见的新模式是：设计师通过自己的个人社交平台、流量账号拥有一批粉丝，这些粉丝不认某个品牌，而是认这位设计师。然后设计师跟多个品牌合作，可能把不同设计系列分别签在多家品牌，或者把一个IP授权给多家。“尤其是更为年轻的95后乃至00后设计师，性格更为独立，很多人不愿意被一家品牌绑死。”

这种变化导致潮玩品牌正在对设计师展开更为激烈的竞争。一方面，品牌需要拿更多的“成本”去留住合作多年的、已经成名的老牌设计师；另一方面，品牌开发新一代设计师的成本水涨船高。

由于疫情影响下，过去几年“潮玩展”大幅度减少。传统的“通过潮玩展挖掘全球各地新一代设计师”的模式已经发生了巨大变化。有业内人士告诉虎嗅，各大潮玩品牌都需要投入更多时间、精力通过互联网、或者小众社群去挖掘潜力新星。

硬币的另一面是“知名IP”的价格也水涨船高。有经营国际版权多年的张鸣告诉虎嗅，疫情影响下，国际范围内“新爆款IP”的速率在降低。这进一步增加了传统知名IP的江湖地位。

2020年至今，更多的潮玩品牌出现引发了“IP竞争内卷”：大量的国内潮玩品牌找到美国和日本的IP“大户”（诸如迪士尼、吉卜力）去寻求合作，部分潮玩IP的版权合作价格在过去几年飞涨。

于是，在多重“成本”因素作用下，潮玩公司的利润被进一步蚕食。来自泡泡玛特财报数据显示，其毛利率从2019年的71.2%下滑为2021年的64.7%。

涨价成为一种选择。2021年开始，泡泡玛特分阶段调整了部分产品的价格。比如部分SKULLPAND盲盒价格上涨幅度达到10元（从59元上涨为69元）部分IP单盒的价格上涨到89元。

有知情人士透露，在泡泡玛特内部，做出涨价决定非常“小心谨慎”。“截至目前，也并非所有IP盲盒都涨价，依然有59元的盲盒。”该人士告诉虎嗅，泡泡玛特一方面承受供货方的提价，一方面担心“涨价消耗粉丝热度”，处于两难。

值得注意的还有自2021年下半年至今的消费疲软。

“非刚需类消费品受影响更为明显，依赖工资收入的工薪阶层受影响更为明显。”分析师刘彬告诉虎嗅美妆、潮玩、家居用品、非奢潮服出现了整体性消费下滑。“这种消费疲软对部分赛道的影响是质的，如果恰好相关品类出现涨价，那么一缩一涨作用下，可能会出现业绩波动。”

出海被泡泡玛特视为机会。

“在未来10年，国际业务将是泡泡玛特最为重要的发力点之一。”泡泡玛特副总裁、泡泡玛特国际业务总裁文德一曾在今年多次表达了对海外业务的重视。在今年3月28日泡泡玛特公布的2021年财报中，其国际业务同比增长85.2%。

但海外绝非泡泡玛特可以“躺赢”的地方。

首先，并非所有泡泡玛特的产品都可以卖到海外。比如泡泡玛特和迪士尼合作的部分IP，存在“地区权限”问题。一方面，迪士尼的部分IP已经授权给了当地的玩具品牌；另一方面，对于一些大型市场，迪士尼非常看重合作方的市场渗透力。

“迪士尼也会把自己的IP分为若干级。比如你希望到英国或者美国去卖漫威IP的盲盒，这需要经过更为复杂的审核和评估。迪士尼不仅会考虑合作方在当地的运营能力，也会考虑当地文化和法律对产品类型的接受度，他们不希望因为产品，影响到IP本身的形象。”张鸣告诉虎嗅，在东南亚、中东等地由于文化和当地法律，很多国际“IP大厂”在授权合作时非常谨慎。

摆在泡泡玛特面前的另一个“出海”挑战是本地化。

泡泡玛特知情人士曾告诉虎嗅，他们曾在墨西哥和欧洲市场推出核心IP Labubu和男友Tycoco的音乐森林系列产品。由于Tycoco的形象是骷髅样貌，在墨西哥这款产品受到极大欢迎，而在欧洲由于文化和信仰，部分消费者对这款产品态度谨慎。

“出海需要针对不同市场，开发定制化的产品，并及时反映当地需求。”上述人士认为，真正的考验是供应链和设计能力：如果大规模出海，泡泡玛特需要大幅度升级现有的供应链体系，并确保生产、运输能力跟上；以及，泡泡玛特需要扩充更多对海外市场了解的运营人才、设计人才。

新消费分析师、关注出海市场的刘畅认为，在国内消费力疲软的情况下，出海是泡泡玛特“合乎逻辑”的选择，但短期看海外业务很难对泡泡玛特整体业绩起到“新基柱”作用。“从2021年财报看，泡泡玛特的海外业务虽然增速快，但占比较小。”

在刘畅看来，从长远看，海外市场可能是中国潮玩品牌的机遇所在。“比如在墨西哥和巴西，很多人的收入并不高，但由于当地的文化颇有些及时行乐的风气，当地人很喜欢买一些小物件。”刘畅告诉虎嗅，从2021年下半年开始，很多中国品牌都把目光盯上墨西哥和南美市场，正是因为这里的消费者很容易实现“低单价、高频次”消费，对“非生活必需品”的消费热度很高。

而在美国，虽然这里被誉为“玩具修罗场”。但疫情冲击和劳工纠纷多重因素作用下，部分当地的玩具品牌处于“收缩期”。对中国玩具品牌而言，在未来三到五年，登陆美国或许可以寻找到新的空间。

“最为关键的是流量。在北美，TikTok等流量端迅速崛起，直播带货这种玩法也逐渐兴起。很多中国品牌过去五年的打法，在北美互联网圈正热。中国品牌如果合理运用流量，可以弯道超车。”

但也有分析师并不看好盲盒等产品在海外的发展前景。一位不愿具名的玩具产业分析人士表示，在欧美玩具圈，真正关键的是“收藏玩具”这个领域。

核心消费者会用几百美元甚至几千美元购买一个玩具。高质量的收藏玩具展会，在欧美层出不穷，这些消费者和圈内人构成了一个非常有“黏性”的圈子。“只有盲盒类产品是不足以在海外立足的，能否深度打入海外收藏级玩具圈，尚需时日验证。”

今年6月16日，泡泡玛特美国首家快闪店在加州南海岸广场购物中心开业。据当天前往该店消费的Tommy透露，在开业当天，大量粉丝提前围住了门店，开业时这些粉丝的排队长龙甚至“堵住”了傍边的店门。

“旁边有乐高店，有一些消费者是买了乐高，拿着乐高黄色的购物袋来到泡泡玛特门店。”据Tommy说，当天来到泡泡玛特门店的消费者并非都是华人，有很多拉丁裔消费者也来到这里，并且买走不少潮玩。

但据Tommy观察，除非泡泡玛特的网粉（已经通过网络了解泡泡玛特或者买过相关产品的），其余的消费者中很多人对更大型号的潮玩感兴趣，对于较小的“盲盒”兴趣一般。

这也是“押注”出海的泡泡玛特需要面对的关键挑战：在美国、日本，这些更为成熟的玩具市场，到底该如何讲述中国潮玩的故事？毕竟，不是所有地方都能诞生“盲盒神话”。