文/许伟

　　来源/锌刻度（ID：znkedu）

　　6 月 3 日，“网红电商第一股”如涵发布了 2020 财年第四季度及全年（截止到 2020 年 3 月 31 日的季度及年度）业绩报告。

　　其中，“2020 财年 GMV 突破 40 亿”、“服务收入激增 101％”等数据，让市场上出现了不少看好的声音。

　　但即使如此，也没能改变如涵仍在亏损的现状。看似良好的发展势头下，风险也在暗潮涌动。因高度依赖“一人撑起一家上市公司”的网红张大奕，如涵“旧患”犹在的同时，也没能及时跟上直播带货的新潮流。

　　这个在网红电商时代大放异彩的头部玩家，在直播电商新风口中逐渐落后。业务陷入困顿、股价持续低迷局面下，如涵需要讲一个足够打动人心的新故事。

　　无法剥离张大奕的影响力

　　“尽管新冠肺炎（Covid-19）疫情对本就属于我们行业淡季的第四季度产生了影响，我们仍然整体完成了强劲的运营和财务业绩。”对于 2020 财年全年，如涵的创始人、董事兼首席执行官孙雷如此总结。

　　然而，如涵的境况没有孙雷说得这么乐观。

　　从财报数据来看，如涵在 2020 财年的净收入总计为人民币 12.959 亿元，较之去年的人民币 10.934 亿元上升了 19％。但其归母净亏损为人民币9,250 万元，同比扩大了 26%。

　　收入增长主要归功于，作为如涵两大主营业务的产品销售业务及广告、营销等服务业务都取得了不俗的成绩：2020 年全年来自产品销售的收入为 9.926 亿元，同比增长5%；服务业务收入为 3.032 亿元，同比增长 101%。

　　对于产品销售业务及广告、营销等服务业务来说，前者是通过签约网红带动自营店铺产品的方式，实现自身销售增长带来盈利，后者是以签约网红为第三方商家提供营销服务的方式，带动商家销量增长收取服务费。

　　换言之，两者都离不开网红这个让如涵发家致富的基本盘，甚至于如涵还在有意加强网红的孵化与运营。财报显示，如涵的网红数量已经由 2019 年 3 月 31 日的 122 位增加到了 2020 年 3 月 31 日的 137 位，同比增长了 12%；平台业务模式下服务的品牌数也自去年的 507 个上升到了 2020 财年的 735 个。

　　当然，这完全符合如涵在招股书中提到的“公司致力于培养网红（KOL）”的说法。但在此情况下，就不得关联到如涵的成本问题。

　　据财报显示，如涵在 2020 财年的营业成本为人民币 8.061 亿元，比去年的人民币 7.514 亿元增加了7％。其中最大的一笔支出，就是高达人民币 3.052 亿元销售和营销费用。很显然，着力孵化网红必然伴随高昂的营销成本。更遗憾的是，巨额成本却未能带来更多如张大奕这样的顶级网红，更无法让其借此获得更多收入以扭转自身仍未盈利的劣势。

　　时至今日，张大奕、大金、莉贝琳这三位顶级网红仍然是创收的主力军，不仅有带货 GMV 超过 1 亿的数据打底，其影响力还在不断升级——2020 财年头部网红的自营店铺，产品销售收入较去年同比增长 40％。至于如涵控股旗下除三位头部主播以外的 156 名网红，在 2020 财年实现 GMV 共 6.58 亿元，甚至不足公司整体 GMV 的 40%。 

　　在这种高度依赖于头部网红的新型商业模式下，她们的一举一动牵动着如涵的命脉。此前，张大奕就因身陷负面舆论的旋涡，让如涵股价一度跌超 10%，一夜蒸发 1.5 亿元人民币。

　　也正因如此，海外投资者对如涵一直持保留态度，其上市就遭破发，此后股价始终徘徊在发行价之下就是明证。

如涵上市就遭破发

　　直播风口下，如涵还未站稳脚跟

　　可见，如涵虽然借张大奕占尽了网红电商的先机，却没能跟上网红经济更新迭代的步伐。

　　转折点出现在 2019 年 9 月 18 日。这天，张大奕发了一条微博：“如涵准备和观察了好几个月，对，张大奕要直播了。之前一直把很多品牌拒之门外的我，要开启自己的新领域了。”

　　自此，张大奕带领着莉贝琳、luson 妈、葡萄 lee、泛泛、阿水、朴正义、顽童大人、晁然、你吴老板娘、宝剑嫂等网红，开启了如涵的直播带货时代。如涵也为之专门成立了“主播新业务部”，给直播业务提供必要的辅助。

　　在时长为 7 小时 13 分钟 31 秒的淘宝直播首秀中，以张大奕为首的如涵网红团队的确收获了不错的成绩。但一个不可忽视的大背景是，薇娅和李佳琪此时已经在直播带货领域达到了举足轻重的地位，与以他们为首的头部梯队相比，如涵旗下网红团队的影响力相差甚远。

　　2019 年双十一预售当天，薇娅的热度为 55576 万，李佳琪的热度为 33658 万，而张大奕的热度值还不到 3000 万，差距明显。

　　最大的 IP 尚且如此，更何况张大奕旗下的其他网红。

　　虽然在长期积累的网红资源基础上，如涵与微博、抖音、快手、B站等主流社交平台都达成了战略合作，提前为其电商直播业务的发展铺了路。现实却是，在直播电商时代，如涵没能培养出第二个“张大奕”来带动自身再一次实现突围。

　　令包括如涵在内，以网红为直播切入点的玩家们感到不安的是，电商直播的格局在疫情期间还逐渐有了变化，各类精英主播层出不穷，甚至比李佳琦、薇娅的热度更高，“人人皆主播，万物皆可带”的新时代拉开帷幕。

　　当直播带货的浪潮越滚越大，精英主播的入局对于传统主播来说，必然是一场重大冲击。也意味着，如涵需要付出更大的努力，全力加强自身水平来避免成为炮灰。

　　对还未在直播电商风口中站稳脚跟的如涵来说，这是一个不小的挑战。

直播中的张大奕

　　回购股票只能解一时之困

　　为改变当前业务陷入困顿、股价持续低迷的局面，如涵近日公开了一项股票回购计划，“股份回购计划反映了我们对增加股东价值的承诺以及对公司经营基本面和长期前景的信心。”

　　据悉，此次回购计划中，如涵预计将使用现有的现金余额进行股票回购，回购至多 1500 万美元已发行的美国存托股票(ADS)，回购期不超过 12 个月。

　　作为向股东分配利润的一种形式，回购的确能起到增厚 EPS 并提振短期股价的效果，是美股稳定市场的惯用大招。但如涵的回购计划很有可能只是一个烟雾弹。

　　近年来，有不少美股上市公司都进行过股票回购计划。如苹果和通用电气都曾宣布回购超过 500 亿美元股票的回购规模，高通、百事、美国运通和默克等公司也宣布过近百亿美元的股票回购计划。

　　与其相比，如涵“至多回购 1500 万美元”的说法有更大的操作空间，毕竟就算只回购 1 万美元也在这个范围之内。再加之，站在当前市值才 3.44 亿美元、市盈率为-129.67% 的如涵角度，1500 万美元并不是一个小数字，真要全额换取短期的股票红利需要深思。

　　不过，股份回购计划的预期效果是值得肯定的，从该消息一出，如涵股价早盘大涨逾 11% 就可以看出来。

　　这还不够。若要从长远的发展考虑，如涵只能依靠强劲的业务成绩及良好的财务财务表现，才能让相关投资者重拾信心。

　　在过去一年中，如涵选择的发展方向，是将业务重心从自营模式不断向平台模式（平台服务）过渡。相关数据显示，其自营模式下的网红数量已经从 2019 年 3 月 31 日的 14 位，减少至于 2020 年 3 月 31 日的 3 位；店铺数量也由 56 个减少至 19 个。

　　国信证券在研报中指出：“服务收入属于轻资产业务，拥有更大的灵活度，更适合新培育和新孵化的中小网红尽快出道，找到符合她们快速变现的方式。”

　　如涵已经找到了一套新的发展逻辑。其在该业务上取得的最新成绩为，实现服务收入 3.032 亿元，较去年同期的 1.507 亿元增长了 101%。但相比于自营业务，平台业务下的服务收入占比仍较小，后续发展如何也还有待市场考验。

　　而现在，更加清楚的是，如涵迫切需要讲出一个除张大奕之外的好故事。